Τρίτη, 8 Σεπτεμβρίου 2015

Ξεπερνώντας το αδιέξοδο του ελληνικού χρέους

Η Ελλάδα χρειάζεται αναδιάρθρωση χρέους. Σχετικά με αυτό, συμφωνούν όλο και περισσότερες φωνές. Ακόμη και το ΔΝΤ, αναγνωρίζει τώρα ότι το χρέος της Ελλάδας είναι μη βιώσιμο. Απαιτείται αναδιάρθρωση, επιμένει τώρα, για την λειτουργικότητα του τρίτου προγράμματος μεταξύ της χώρας και των θεσμών, που αυτή τη στιγμή τελειοποιείται.
Αποτέλεσμα εικόνας για αναδιαρθρωση χρεους
Ωστόσο, η γερμανική κυβέρνηση αρνείται να συμφωνήσει στη μείωση χρέους, εάν απουσιάζουν προηγούμενες διαρθρωτικές μεταρρυθμίσεις. Η μείωση χρέους θα πρέπει να έρθει ως ανταμοιβή, επιμένει, για τις προηγούμενες ενέργειες στο διαρθρωτικό μέτωπο. Εάν παρασχεθεί τώρα, οι Έλληνες θα τα παρατήσουν, και το κίνητρο να προχωρήσουν στα σκληρά μεταρρυθμιστικά μέτρα, θα μειωθεί.

Οι Έλληνες πολιτικοί -και πολλοί ψηφοφόροι τους- επιμένουν για το αντίθετο. Ότι αξίζουν μια αξιόπιστη υπόσχεση μείωσης του χρέους και αναδιάρθρωσης, τώρα. Ελλείψει μιας τέτοιας υπόσχεσης, είνα απρόθυμοι να δεσμευτούν σε επώδυνες διαρθρωτικές μεταρρυθμίσεις. Με την παρουσία ενός συντριπτικού φορτίου χρέους, υποστηρίζουν ότι έχουν ήδη υποστεί αρκετά.
Άλλοι όπως το ΔΝΤ, βάζοντας κατά μέρος τα ζητήματα δικαιοσύνης, υποδηλώνουν ότι το τρίτο πρόγραμμα προσαρμογής είναι καταδικασμένο να αποτύχει εάν δεν υπάρξει μια προκαταρκτική δέσμευση για αναδιάρθρωση. Το Ταμείο φαίνεται να είναι έτοιμο να θέσει ως προϋπόθεση την οικονομική του συμμετοχή σε αυτό το πρόγραμμα, την γερμανική συναίνεση για το ζήτημα.
Μια συμφωνία για έναν δείκτη διαρθρωτικών μεταρρυθμίσεων -ένας τρόπος για να τετραγωνίσουμε τον κύκλο
Υπάρχει ένας προφανής τρόπος τετραγωνισμού του κύκλου. Η Ελλάδα και οι πιστωτές της πρέπει να συμφωνήσουν να συμπεριλάβουν έναν "δείκτη διαρθρωτικών μεταρρυθμίσεων” (Structural Reform Index, SRI) στα συμβόλαια των ελληνικών δανείων και να τον χρησιμοποιήσουν για να συνδέσουν μελλοντικούς όρους εξυπηρέτησης χρέους, με την πρόοδο στις διαρθρωτικές μεταρρυθμίσεις.
Με αυτή τη συμφωνία, ο τόκος που καταβάλλεται στους πιστωτές θα μειωνόταν ή οι όροι αποπληρωμής θα διευρυνόταν με τον αριθμό των διαρθρωτικών μέτρων που θα αναλάμβανε η Ελλάδα. Εάν η Ελλάδα ήθελε να εφαρμόσει περισσότερες μεταρρυθμίσεις, οι μελλοντικοί όροι των δανείων τότε θα γινόταν λιγότερο επαχθείς.
Η Ελλάδα θα χαιρέτιζε την συμφωνία αυτή, από τη στιγμή που θα λάμβανε μια εγγύηση για τη μείωση του χρέους, με βάση τις διαρθρωτικές μεταρρυθμίσεις. Η γερμανική κυβέρνηση και άλλοι πιστωτές θα την χαιρέτιζαν επίσης, από τη στιγμή που η μείωση του χρέους θα παρεχόταν μόνο εάν η Ελλάδα ανταποκρινόταν στις μεταρρυθμίσεις. Η Γερμανία θα εκτιμούσε επίσης το γεγονός ότι το κίνητρο της Ελλάδας να προχωρήσει με τις διαρθρωτικές μεταρρυθμίσεις θα ενισχυόταν σε βαθμό που η επιτυχημένη μεταρρύθμιση να ερχόταν ως επιπρόσθετη αμοιβή.
Σύμφωνα με την πρόταση, η Ελλάδα θα ενσωμάτωνε αυτούς τους όρους και στις τρεις δανειακές συμβάσεις με την ΕΕ ή θα μετέτρεπε τις δανειακές συμβάσεις, σε συμφωνία με μεμονωμένες χώρες των πιστωτών, σε ομόλογα δείκτη διαρθρωτικών μεταρρυθμίσεων, που να περιλαμβάνουν αυτούς τους όρους. Οι όροι θα δημιουργούσαν έναν συμβατικό μηχανισμό που θα χορηγεί προκαθορισμένες δόσεις ελάφρυνσης χρέους με την ολοκλήρωση των διαρθρωτικών αλλαγών που θα είχαν συμφωνηθεί, στη βάση του προσεχούς τρίτου προγράμματος οικονομικής προσαρμογής.
Η μορφή της ελάφρυνσης χρέους που θα λάμβανε η Ελλάδα, θα ήταν βελτιωμένοι όροι εξυπηρέτησης χρέους, δηλαδή χαμηλότερα ετήσια επιτόκια και μεγαλύτερη περίοδο χάριτος και λήξης. Η μείωση του ονομαστικού χρέους έχει αποφευχθεί προκειμένου να διευκολυνθούν αυτό που καταλαβαίνουμε ως θέσεις συγκεκριμένων πιστωτών της Ελλάδας. Ωστόσο, αυτός ο μηχανισμός είναι επαρκώς ευέλικτος για να περιλαμβάνει και μείωση του κύριου χρέους, εάν αλλάξουν αυτοί οι περιορισμοί.
Η επίδραση αυτού του προγράμματος θα ήταν να αφαιρεθεί η ανάγκη για διαπραγμάτευση της ελάφρυνσης χρέους σε μια μελλοντική ημερομηνία, αποφεύγοντας έτσι νέες αβεβαιότητες, και να μπορέσει η Ελλάδα να προφέρει μια λύση στο πρόβλημα της βιωσιμότητας του χρέους. Θα θεωρούνταν από τις κεφαλαιαγορές ως προγραμματισμένη ελάφρυνση χρέους  και θα αποσαφήνιζε τις μελλοντικές πληρωμές χρέους της Ελλάδας, κάτι που θα ενισχύσει την εμπιστοσύνη και θα αντιστρέψει τις κεφαλαιακές ροές, καθώς η χώρα εφαρμόζει το διαρθρωτικό πρόγραμμα προσαρμογής. Θα έδινε στην Ελλάδα ένα επιπλέον χρηματικό κίνητρο για να προωθήσει μέτρα διαρθρωτικών μεταρρυθμίσεων. Και θα διαβεβαίωνε τη Γερμανία ότι δεν θα υπάρξει ελάφρυνση χρέους χωρίς διαρθρωτικές μεταρρυθμίσεις.
Ένα προφανές ερώτημα είναι ποιος θα επόπτευε την πρόοδο της χώρας για την εφαρμογή των διαρθρωτικών μεταρρυθμίσεων και θα καθόριζε τις χρηματοοικονομικές της επιπτώσεις. Μια επιλογή θα ήταν να ανατεθεί αυτή η λειτουργία στο ΔΝΤ. Άλλη μία θα ήταν να διοριστεί μια ομάδα εμπειρογνωμόνων (ένας διορισμένος από την ελληνική κυβέρνηση, ένας από τους πιστωτές και ένας μέσω αμοιβαίας συμφωνίας). Εάν η ISDA μπορεί να βασιστεί στις επιτροπές για να αποφασίσει πότε έχει συμβεί ένα πιστωτικό γεγονός που να επηρεάζει ένα CDS, δεν υπάρχει λόγος μια επιτροπή ενός ελληνικού δείκτη διαρθρωτικών μεταρρυθμίσεων (SRI) ότι δεν θα μπορούσε να κάνει το ίδιο.
Συμπεριλαμβάνοντας πρόσθετα χαρακτηριστικά στην πρόταση
Ενώ το κεντρικό χαρακτηριστικό της πρότασης είναι η σύνδεση της ελάφρυνσης χρέους με την πρόοδο των διαρθρωτικών μεταρρυθμίσεων, τα μέσα που απορρέουν θα μπορούσαν να ενισχυθούν περαιτέρω με την προσθήκη επιπλέον χαρακτηριστικών, συμπεριλαμβανομένων:
Ανάκαμψη της αξίας με βάση το ΑΕΠ
Τα warrants με βάση το ΑΕΠ που συνδέονται με τα δάνεια του δείκτη διαρθρωτικών μεταρρυθμίσεων, θα κάνουν τους ευνοϊκούς όρους του SRI δανείου (μετά από μια μακρά περίοδο χάριτος), να διαφέρουν από την επίδοση του ελληνικού ΑΕΠ. Στην περίπτωση που το ελληνικό ΑΕΠ ανακάμψει στο 10%, πάνω από το μέγιστο επίπεδο του δ΄ τριμήνου 2008, και η ετήσια ανάπτυξη του πραγματικού ΑΕΠ είναι μεγαλύτερη του 3%, αυτά τα warrants θα αύξαναν τόσο το κουπόνι όσο και τις κύριες δόσεις. Οι πιστωτές της Ελλάδας επιμένουν ότι οι διαρθρωτικές μεταρρυθμίσεις θα δώσουν ώθηση στην ανάπτυξη. Αυτά τα warrants είναι ένας τρόπος για αυτά να το στηρίξουν εμπράκτως.
Ρήτρα υπαναχώρησης
Οι πιστωτές θα είχαν το δικαίωμα να ανακαλέσουν τις προηγούμενες παραχωρήσεις και να επαναφέρουν τους προηγούμενους όρους των δανείων στην περίπτωση σημαντικής απόκλισης στις διαρθρωτικές μεταρρυθμίσεις. Αυτή η ρήτρα θα καταστήσει τα μέσα που απορρέουν, πιο ελκυστικά στους πιστωτές.
Δικαίωμα μετατροπής ομολόγων και ανταλλαγής χρέους
Με την ολοκλήρωση του τρίτου προγράμματος, επιμέρους πιστωτές θα μπορούσαν να επιλέξουν να μετατρέψουν τα SRI δάνειά τους σε ομόλογα. αυτό θα τους επέτρεπε να λάβουν διαφορετικές προσεγγίσεις με τα δάνεια διάσωσής τους, όπως και να τα πουλήσουν σε ιδιώτες επενδυτές. Η Ελλάδα θα μπορούσε τότε να τα αποδεχθεί ως πληρωμή για διάφορα προγράμματα, όπως την ανταλλαγή-χρέους-έναντι-μετοχών (ιδιωτικοποίηση), ομολόγου για το περιβάλλον, για την εκπαίδευση για την φτώχεια κτλ. Αυτά θα μπορούσαν να έχουν ως αποτέλεσμα μια πρόωρη έξοδο για τον πιστωτή, μείωση του ονομαστικού χρέους για την Ελλάδα, και ένα κίνητρο για την αναγκαία ιδιωτική ξένη επένδυση στην ελληνική οικονομία.
Πόσο εφικτή είναι η πρόταση
Επομένως, είναι όλα αυτά εφικτά; Στο Eichengreen et al (2015b), παρέχουμε αναλυτικά τους όρους για την μετατροπή των ελληνικών επιλέξιμων ομολόγων προς την ΕΕ, σε δάνεια SRI. Χρησιμοποιώντας την δεύτερη συμφωνία μεταξύ της Ελλάδας και της τρόικας για επεξηγηματικούς σκοπούς, δείχνουμε ακριβώς πώς οι διαρθρωτικές μεταρρυθμίσεις θα μπορούσαν να σημειωθούν για σκοπούς αυτών των μέσων. Τέλος, παρέχουμε μια οικονομική ανάλυση της πρότασης, δείχνοντας πόσο μεγάλη μείωση του χρέους θα λάβει η Ελλάδα σε όρους παρούσας αξίας. Η Ελλάδα βρίσκεται σε επείγουσα ανάγκη ενός σοκ εμπιστοσύνης που θα επαναφέρει τις προσδοκίες, θα αντιστρέψει τις εκροές κεφαλαίων και θα αναζωογονήσει τις επενδύσεις. Μια ολοκληρωμένη ανάλυση για το πρόβλημα χρέους της Ελλάδας θα μπορούσε να δώσει μόνο ένα τέτοιο σοκ. Αλλά μια συνολική επίλυση απαιτεί από την Ελλάδα και τους πιστωτές της να σκεφτούν έξω από τα συνηθισμένα. Η μπάλα είναι στο γήπεδό τους.
των Barry Eichengreen, Peter Allen, Gary Evans
*Το κείμενο δημοσιεύθηκε στο VoxEU.org, ένα policy portal που ιδρύθηκε από το Center for Economic Policy Research (CEPR)
Μπορείτε να δείτε το κείμενο εδώ: http://www.voxeu.org/article/breaking-greek-debt-impasse
Απόδοση: capital.gr

Δεν υπάρχουν σχόλια:

Δημοσίευση σχολίου