Μετά από μία εβδομάδα τρόμου ύστερα από τις ελληνικές εκλογές, στη διάρκεια της οποίας διάφορες δηλώσεις από τη νέα ελληνική κυβέρνηση έχουν επαναφέρει το φάντασμα του Grexit, ο υπουργός Οικονομικών Γ. Βαρουφάκης έκανε μια εκπληκτική πρόταση την Δευτέρα το βράδυ: η κυβέρνηση δεν θα ζητάει πλέον μια διαγραφή του δημόσιου χρέους της Ελλάδας, αλλά αντι αυτού προτείνει την αλλαγή των όρων των υφιστάμενων ευρωπαϊκών δανείων προς την Ελάδα, που να έχουν στόχο ένα πρωτογενές πλεόνασμα (πολύ) χαμηλότερο από τον στόχο της τρόικας και την καταπολέμηση της φοροδιαφυγής.
Η εγκατάλειψη του αιτήματος για ένα σημαντικό haircut είναι ένα μεγάλο βήμα, διότι αποτελούσε ένα από τα κρίσιμα αιτήματα του ΣΥΡΙΖΑ στη διάρκεια της προεκλογικής εκστρατείας. Ήταν επίσης ένα σοφό βήμα, καθώς ένα απόλυτο haircut είναι άσκοπο και μη αποδεκτό από τους πιστωτές της ευρωζώνης. Κάθε επίπεδο χρέους είναι βιώσιμο εάν έχει πολύ χαμηλό επιτόκιο, και τα δάνεια της Ευρώπης προς την Ελλάδα φέρουν πολύ χαμηλό επιτόκιο και έχουν ήδη πολύ μεγάλες λήξεις αποπληρωμής.
Η ανταλλαγή των υφιστάμενων δανείων από τον EFSF (141,8 δισ. ευρώ)και διμερή (52,9 δισ. ευρώ) με δάνεια συνδεδεμένα με το ΑΕΠ, είναι μια πολύ καλή ιδέα (δείτε το άρθρο μου το 2012 με αυτή την πρόταση). Εάν γίνει με ουδέτερο τρόπο, δεν θα οδηγήσει σε μείωση της καθαρής παρούσας αξίας του χρέους (όπως υποστηρίζουμε εδώ), αλλά σίγουρα θα χρησιμεύσει ως ασφάλιση έναντι απροσδόκητων σοκ του ΑΕΠ: εάν η οικονομία επιδεινωθεί περαιτέρω, δεν θα υπάρξει ανάγκη για νέα αναδιάρθρωση χρεους, αλλά εάν το ΑΕΠ είναι καλύτερο από ό,τι αναμενόταν, οι επίσημοι πιστωτές θα επωφεληθούν και αυτοί. Υπάρχουν πολλοί διαφορετικοί τρόποι για να καθορίσει κανείς ένα δάνειο συνδεδεμένο με το ΑΕΠ και θα ήταν δυνατό να το σχεδιάσει με έναν τρόπο που να οδηγεί σε μείωση της καθαρής παρούσας αξίας για την Ελλάδα, ωστόσο δεν είμαι σίγουρος ότι οι εταίροι της ευρωζώνης θα ήταν πολύ “ανοιχτοί” σε κάτι τέτοιο.
Η μετακύλιση των ομολόγων που έει στην κατοχή της η ΕΚΤ και η εθνική κεντρική τράπεζα, βρέθηκε να απαγορεύεται από το νόμο: δείτε την επιστολή του προέδρου Draghi που αφορά τη συμμετοχή των εθνικών κεντρικών τραπεζών, εδώ. Το ίδιο ισχύει και για τη συμμετοχή της ΕΚΤ. Ωστόσο, η Ελλάδα θα μπορούσε να πάρει ένα νέο δάνειο από τον ESM, πολύ μεγάλης διάρκειας, για να επαναγοράσει ομόλογα από ΕΚΤ/εθνικές κεντρικές τράπεζες, περίπτωση στην οποία η αλλαγή του χρόνου λήξης θα προσέφερε σημαντικά οφέλη στην Ελλάδα. Ωστόσο, αυτό θα απαιτούσε ένα νέο πρόγραμμα ESM το οποίο η ελληνική κυβέρνηση δεν φαίνεται να θέλει και πολύ. Δυστυχώς, ο συνολικός όγκος της συμμετοχής των ΕΚΤ/εθνικών τραπεζών σε ελληνικά ομόλογα, δεν είναι γνωστός σε μια “διάφανη” ευρωζώνη. Οι εκτιμήσεις μου κάνουν λόγο για 27,5 δισ. ευρώ.
Πέραν αυτών των “ανταλλαγών ομολόγων”, θα μπορούσε κανείς να προχωρήσει ακόμη περισσότερο και να βγάλει την Ελλάδα από την αγορά μέχρι το 2030. Ακόμη και αν το πολύ υψηλό -αυτή τη στιγμή- επιτόκιο γι την Ελλάδα υποχωρήσει, πιθανότατα θα παραμείνει σε υψηλό επίπεδο. Επιπλέον, θα ήταν σκόπιμο να λάβει ένα δάνειο από τον ESM για να αποπληρώσει το ΔΝΤ νωρίς (όπως και με την πρόωρη αποπληρωμή τω δανείων του ΔΝΤ από την Ιρλανδία πέρυσι, καθώς τα επιτόκια στην ιρλανδική αγορά ήταν πιο χαμηλά σε σχέση με τα δάνεια του ESM. ΤΑ δάνεια του ΔΝΤ έχουν πολύ μεγαλύτερο επιτόκιο από τα δάνεια του ESM. Το επιτόκιο χορήγησης του ΔΝΤ είναι 200/300 μονάδες βάσης υψηλότερα του βραχυπρόθεσμου μέσου όρου τωνεπιτοκίων των νομισμάτων SDR. Αντίθετα, το επιτόκιο δανεισμού από τον ESM στην Ελλάδα είναι πρακτικά ίσιο με τον μέσο όρο του κόστους δανεισμού του ESM, κάτι που θα μπορούσε να διαμορφωθεί περί το 0,2% ετησίως αυτή την στιγμή. ΚΑι πάλι, ένα δάνεια από τον ESM, απαιτει ένα νέο πρόγραμμα του ESM.
Χαμηλώνοντας τον αρχικό στόχο, θα πρέπει επίσης να είναι δυνατό. Το τρέχον πρόγραμμα της τρόικας προβλέπει ένα πρωτογενές πλεόνασμα στο 4,5% του ΑΕΠ, ενώ ο υπουργός Γ. Βαρουφάκης προβλέπει πλεόνασμα 1%-1,5%. Θα πρέπει να υπάρξει συμφωνία κάπου στο ενδιάμεσο.
Σε περίπτωση ανταλλαγής των υφισράμενων δανείων του EFSF και διμερών (πιθανώς συνδεδεμένα με το ΑΕΠ), οι λήξεις θα πρέπει να παραταθούν περαιτέρω. Αυτό το μέτρο θα οφελούσε την Ελλάδα αλλά δεν θα επιβάρυνε με ζημιές στην καθαρή παρούσα αξία για τους πιστωτές της ευρωζώνης (όπως υποστηρίζουμε εδώ).
Λαμβάνοντας όλα αυτά τα μέτρα μαζί, η επίδραση στην τροχιά του λόγου χρέος/ΑΕΠ δεν θα πρέπει να είναι τόσο μεγάλη, ακόμη κι αν μειωθεί το πρωτογενές πλεόνασμα.
Επιτρέψτε μου να έρθω στο πιο θεμελιώδες ερώτημα: γιατί θα πρέπει οι εταιροι της ευρωζώνης να προσφέρουν τέτοιες παραχωρήσεις στην Ελλάδα, μετά από τόσες πολλές παραχωρήσεις στο παρελθόν; Μπορώ να διακρίνω τρεις βασικούς λόγους:
Πρώτον, ενώ η Ελλάδα ήταν κυρίως η υπεύθυνη για το δημοσιονομικό χάος που κατέστησε αναγκαία τη διάσωση το 2010, τα προγράμματα χρηματοδοτικής βοήθειας της Ελλάδας σχεδιάστηκαν από την τρόικα, και εγκρίθηκαν από τα κράτη-μέλη της ευρωζώνης, επομένως οι πιστωτές έχουν μια ευθύνη για την αποτυχία του προγράμματος. Ενώ η Ελλάδα δεν πληρούσε αρκετές προϋποθέσεις, οι πιστωτές ήταν υπεύθυνοι για το ότι βάσισαν το αρχικό πρόγραμμα σε υπερβολικά αισιόδοξες υποθέσεις και για το ότι καθυστέρησαν την αναδιάρθρωση του χρέους (PSI). Η αβεβαιότητα που σχετίζεται με την βιωσιμότητα του ελληνικού δημόσιου χρέους και η συνακόλουθη αβεβαιότητα για την θέση της Ελλάδας στην ευρωζώνη το διάστημα 2010-2012, ήταν μεγάλοι αρνητικοί παράγοντες πριν από την κατάρρευση του ελληνικού ΑΕΠ.
Δεύτερον, μέχρι την καθυστερημένη αναδιάρθρωση του χρέους τον Απρίλιο του 2012, τα δάνεια του επίσημου τομέα χρησιμοποιούνταν για να αποπληρώνουν το χρέος των ιδιωτών που έληγε (το οποίο παρεμπιπτόντωςβρισκόταν ως επί το πλείστον στα χέρια ιδιωτών του εξωτερικού στο τέλος του 2009). Σύμφωνα με τουςυπολογισμούς του Macropolis, μόλις 27 δισ. ευρώ από τα 227 δισ. ευρώ των δανείων του επισήμου τομέα που εκταμιεύθηκαν, χρησιμοποιήθηκαν για να χρηματοδοτήσουν ελληνικές κυβερνητικές δαπάνες. ΤΑ υπόλοιπα χρησιμοποιήθηκαν για να πληρώσουν τόκους, να αποπληρώσουν δάνεια που έληγαν, να ανακεφαλαιοποιήσουν τράπεζες (κάτι που ήταν αναγκαίο λόγω της μεγάλης συμμετοχής σε κρατικά ομόλογα, αλλά και λόγω της κατάρρευσης του ΑΕΠ) και για να υποστηριχτεί η αναδιάρθρωση χρέους. Ενώ δεν έχω κάνει τους υπολογισμούς για αυτό το ζήτημα μόνος μου, μπορέι κανείς εύκολα να ελέγξει ότι αυτοί οι υπολογισμοί είναι πιθανώς σωστοί: σύμφωνα με την Κομισιόν, το πρωτογενές έλλειμμα της Ελλάδας στο διάστημα 2010-2013 διαμορφώθηκε στα 40 δισ. ευρώ, ποσό το οποίο περιλαμβάνει κάποιο κόστος από την διάσωση τραπεζών και επίσης τους ρώτους τέσσερις μήνες του 2010, όταν το πρόγραμμα οικονομικής βοήθειας δεν υπήρχε ακόμη. Ως εκ τούτου, το συνολικό πρωτογενές έλλειμμα (εάν αφαιρεθεί η ανακεφαλαιοποίηση των τραπεζών στο διάστημα Μάιος 2010-Δεκέμβριος 2013), πιθανώς διαμορφωνόταν χαμηλότερα των 40 δισ. ευρώ (υπήρχε ήδη ένα πρωτογενές πλεόνασμα το 2014).
Τρίτον, μια έξοδος της Ελλάδας από την ευρωζώνη θα ήταν καταστροφή. Η ΕΛλάδα θα έχανε κάτι περισσότερο από τους εταίρους στην ευρωζώνη. Η Ελλάδα θα εισερχόταν σε άλλη μία βαθιά ύφεση, που θα οδηγούσε την ανεργία ακόμη υψηλότερα και θα μείωνε τα έσοδα του προϋπολογισμού, απαιτώντας άλλον έναν γύρο αυστηρής δημοσιονομικής εξυγίανσης: ακριβώς αυτό που θέλει να αποφύγει ο ΣΥΡΙΖΑ. Οι εταίροι της ευρωζώνης θα έχαναν επίσης τις περισσότερες επίσημες και ιδιωτικές αξιώσεις τους έναντι της Ελλάδας. Η μη αναστρεψιμότητα του ευρώ θα είχε καταρριφθεί. Ενώ είναι πιθανό πολλές από τις προεκλογικές υποσχέσεις του ΣΥΡΙΖΑ να μην μπορούν να εκπληρωθούν, η νέα ελληνική κυβέρνηση δεν μπορεί να υπαναχωρήσει από όλα όσα υποσχέθηκε στην προεκλογική εκστρατεία. Εάν αναγκαστούν να το κάνουν, τότε το Grexit θα μπορούσε να είναι μια πιθανότητα.
Επομένως, περιμένω ότι οι Ευρωπαίοι ηγέτες θα εξετάσουν σοβαρά το σχέδιο του Γ. ΒΑρουφάκη, και η ελληνική κυβέρνηση να αφήσει στην άκρη τις επιφυλάξεις της για ένα νέο πρόγραμμα από τον ESM. Βεβαίως, οι Ευρωπαίοι εταίροι δεν μπορούν να αποδεχθούν τα πάντα και πολλές προεκλογικές υποσχέσεις θα πρέπει να επανεξεταστούν. Αλλά κατά την άποψή μου, η Ελλάδα έκανε μια καλή αρχή εγκαταλείποντας την προηγούμενη απαίτηση για haircut, και θα πρέπει να βρεθούν λογικοί συμβιβασμοί και σε άλλα ζητήματα, όπως το να ενισχυθεί η βιωσιμότντα του χρέους χωρίς να προκληθεί ζημιά στην καθαρή παρούσα αξία των πιστωτών. Στο μεταξύ, η ΕΚΤ θα πρέπει να διατηρήσει ζωντανό το ελληνικό χρηματοπιστωτικό σύστημα: όπως υποστήριξε ο Karl Whelan, δεν υπάρχουν αυστηροί κανόνες για σχετικά θέματα, αλλά διακριτικές αποφάσεις από το δ.σ. της ΕΚΤ.
του Zsolt Darvas
© Copyright Bruegel. Η μετάφραση του κειμένου έγινε από το Capital.gr. Η δημοσίευση της ελληνικής μετάφρασης δεν αποτελεί προϊόν επίσημης συνεργασίας
Μπορείτε να δείτε το κείμενο εδώ:http://www.bruegel.org/nc/blog/detail/article/1561-a-major-step-towards-a-greek-compromise/
Δεν υπάρχουν σχόλια:
Δημοσίευση σχολίου